De markten reageren de laatste tijd vaak negatief op goed nieuws en volgen daarmee een nieuw credo: ‘goed nieuws is slecht nieuws’. Dat is onzin, aldus ABN Amro’s Han de Jong.

Volgens de redenering goed-is-slecht wekt goed nieuws de verwachting dat het monetaire beleid wordt verkrapt. Dat zou slecht zijn voor de markten in risicovolle beleggingen.

De aanhangers van dit standpunt beroepen zich op wat er gebeurde, toen Fed-voorzitter Bernanke begin mei over het afbouwen van het aankoopprogramma begon: de rente op 10-jaars Amerikaanse staatsleningen steeg in vier maanden tijd met 1,4 procentpunt. Dat was vergelijkbaar met de reactie van de obligatiemarkten op de onverwachte verhoging van de beleidsrente in februari 1994. Die periode is de geschiedenis ingegaan als een sterke baissemarkt voor obligaties.

De stijging van begin dit jaar had grote invloed op de wereldwijde kapitaalstromen. Zo stroomde er massaal geld weg uit de opkomende markten en daalde de S&P 500 Index 100 punten (in eerste instantie, want het verloren terrein werd vervolgens ruimschoots goedgemaakt). Volgens de aanhangers van ‘goed nieuws is slecht nieuws’ gebeurt dit opnieuw als de Fed daadwerkelijk met afbouwen begint, en goede cijfers brengen dat moment dichterbij.

Fed gaat sowieso steun afbouwen

Deze redenering is volgens mij niet steekhoudend, om verschillende redenen. Ten eerste is tapering (afbouwen van de monetaire stimulans, red) geen kwestie van of, maar van wanneer. Daarom is het ook zo opvallend dat de risicovolle beleggingen zich zo goed hebben hersteld, nadat de Fed in september besloot nog niet met afbouwen te beginnen.

Waarom zouden beleggers risicovolle beleggingen vasthouden en hun posities zelfs weer uitbouwen als ze weten dat het uur van de waarheid toch wel komt, of het nu in december is of een paar maanden later? Wie vlak voor een grote correctie tot het laatst toe wacht met verkopen, neemt wel heel veel risico.

Proefdraaien

Volgens mijn collega bij ABN Amro Nick Kounis was de periode nadat tapering voor het eerst ter sprake kwam, een soort proefdraaien. De markten reageerden heftig en zenuwachtig, maar er gebeurde uiteindelijk niets en de Fed ging niet over tot afbouw. Dit proefdraaien gaf iedereen tijd om na te denken.

Voor zover ik heb gelezen, beweren vrijwel alle economen die zich met de opkomende markten bezighouden dat de negatieve reactie overdreven was, omdat die landen er nu veel beter voor staan dan bij eerdere verkrappingscycli in de VS. Dat standpunt lijkt inmiddels tot de markten te zijn doorgedrongen en de koersen van aandelen uit die landen hebben het verloren terrein inmiddels weer goedgemaakt.

Dus waarom zou er opnieuw paniek uitbreken als de Fed echt met afbouwen begint? Het lijkt niet verstandig om tot die tijd de koersen van beleggingen uit opkomende landen op te drijven, tenzij je ervan overtuigd bent dat die landen inmiddels beter in staat zijn om een koerswijziging in het Amerikaanse monetaire beleid op te vangen.

Rente reageert maar beperkt

Een tweede argument om niet bang te zijn voor tapering is de ontwikkeling van de kredietkosten tijdens de diverse QE-programma’s (monetaire verruiming). Vlak voor en helemaal aan het begin van de eerste kwantitatieve verruiming daalde het rendement op Amerikaanse staatsobligaties sterk. Dat kwam vooral door de schrik van de bekendmaking.

In de loop van het programma ging de obligatierente weer omhoog. Bij de aankondiging van het tweede en derde QE-programma was de onderbuikreactie veel geringer. Sterker nog, de obligatierente was aan het einde van QE2 hoger dan aan het begin en bij QE3 zien we waarschijnlijk hetzelfde gebeuren.

Ik concludeer hieruit dat het met de impact van QE op de obligatierente nogal meevalt en dat de afbouw van het QE-programma wel eens weinig effect zou kunnen hebben.

Fed is op z'n hoede: geen ingrijpende actie

Een derde argument is dat de reactie van de markt op Bernanke’s uitspraken van afgelopen mei de Fed onaangenaam verrast moet hebben. Maar omdat het niet meer dan een kwestie van proefdraaien was, kan de Fed de gevolgen zorgvuldig bestuderen en een van haar conclusies moet wel zijn dat de economie een zo grote stijging van de kredietkosten in zo korte tijd niet kan verwerken en dat het afbouwen daarom strak geregisseerd moet worden.

De koersen van de meer risicovolle beleggingen zijn de laatste maanden flink gestegen en een korte adempauze is dan ook niet meer dan normaal. Maar er zijn nog steeds volop argumenten vóór deze beleggingen en het vooruitzicht van tapering doet daar mijns inziens niets aan af.

Door de groeiversnelling verbetert de kredietkwaliteit en krijgt ook de winstgroei een duwtje in de rug. Nu de centrale banken mogelijk wat meer oog hebben voor het feit dat de inflatie onder het streefniveau komt, lijkt een sterk restrictief monetair beleid uiterst onwaarschijnlijk.

Door de combinatie van toenemende groei, afnemende inflatie, een hooguit bescheiden stijging van de kredietkosten en onaantrekkelijke rendementen op andere beleggingen, blijven risicovolle beleggingen voorlopig juist zeer aantrekkelijk.

Han de Jong is hoofdeconoom van ABN Amro. Meer columns: zie het blog van Han de Jong.
Tips, vragen of reacties? Mail redactie op [email protected]

Dit artikel is oorspronkelijk verschenen op z24.nl